6月12日，知名互聯(lián)網(wǎng)券商老虎證券七周年Open Day首站順利舉行。現(xiàn)場，信天創(chuàng)投管理合伙人蔣宇捷帶來了《為什么SaaS是價值投資的最佳賽道》的主題演講。

　　“SaaS，是過去十年回報最高的美股資產(chǎn)。”在演講的開頭，蔣宇捷就點出了SaaS行業(yè)的高潛力，“從2013年到現(xiàn)在，整個SaaS指數(shù)的回報高達970%。如果進行橫線對比，在過去十年，美股最厲害FAANG組合創(chuàng)造了23倍的回報，而由微軟、亞馬遜及另外幾家SaaS構(gòu)成的MT SAAS組合，過去十年的收益達到了驚人的3000%。”

　　為什么SaaS行業(yè)整體的估值水平有這么大的提升?蔣宇捷指出了三個原因：“首先是SaaS的平均增速，SaaS在過去7、8年間保持在25%以上增速，幾乎保持不變。其次是因為投到SaaS公司的資金成指數(shù)型增長，在2010到2020年間，投向美國私有云計算公司的資金增長了12倍，去年高達1800億美金，而大資金的進入，就會帶來市值的估值水平明顯提升。最后就是領(lǐng)先的SaaS公司展現(xiàn)出前所未有的增長耐力，比如Twilio，雖然華爾街在2016年認為它的增速會降低到30%，但直到現(xiàn)在，它的平均增速還是60%，這樣的公司還有很多。”

　　如此驚人的持續(xù)性高增速，換做另外一個行業(yè)都很難做到，那SaaS能實現(xiàn)如此亮眼增速的原因是什么?蔣宇捷認為SaaS是軟件業(yè)的工業(yè)革命：“每次工業(yè)革命都會重新定義品類、重新定義上中下游以及把能力開放給其他門類。而拿SaaS的鼻祖Salesforce為例，Salesforce最開始用云端的軟件托管模式，重新定義了企業(yè)軟件，第二，它改變了傳統(tǒng)的銷售模式和定價模式，跳過了經(jīng)銷商、代理商，它研發(fā)出來的CRM產(chǎn)品比傳統(tǒng)廠商的更好用。第三，它推出了第一個PaaS，讓這些研發(fā)者、SaaS廠商能夠基于他們平臺，構(gòu)建和運行SaaS應(yīng)用，把能力開放給市場。”

　　而聊起SaaS行業(yè)的商業(yè)模式，蔣宇捷用稅收舉了一個很好的例子，他認為最好的商業(yè)模式是收稅，而SaaS在向全行業(yè)收稅。詳細來說，與消費相比，稅收不以個人的意志作為轉(zhuǎn)移，只要你存在就要交稅，而且更重要的是，收稅的一方擁有絕對的定價權(quán)。而目前，所有頭部的SaaS公司加起來，就是面向所有公司收稅。比如Salesforce、Adobe收的是營銷部門的稅，Veeva收的是醫(yī)療行業(yè)的稅等等。從營銷到IT到財務(wù)到客服，從建筑、醫(yī)療到金融零售，所有的行業(yè)，所有的企業(yè)，所有的業(yè)務(wù)都要為使用軟件付出軟件的使用稅。而且，SaaS收的“稅”并不只是軟件稅，比如Twilio，發(fā)送一條短信會收取0.0075美元的使用費。這些把業(yè)務(wù)、收費模式和客戶業(yè)務(wù)綁定的SaaS公司，不僅僅是收取軟件的使用稅，還包括業(yè)務(wù)稅。

　　那既然知道了SaaS行業(yè)的潛力，又該怎么在數(shù)以萬計的SaaS公司中找到最優(yōu)解呢?蔣宇捷給出了一個指標(biāo)和一個法則，一個指標(biāo)是NDR(Net Dollar retention)，指的是隨著時間推移，同一批客戶所創(chuàng)造的價值。蔣宇捷將40家SaaS的公司做了分析，發(fā)現(xiàn)它們NDR中位數(shù)是109%，這決定了SaaS公司的飛輪能不能轉(zhuǎn)得起來，像一些優(yōu)秀的企業(yè)，比如snowflake的NDR是158%。而一個法則就是40%法則，指的是SaaS公司營收的增速加上利潤率超過40%，通過這個法則，可以找到市場當(dāng)中的寡頭企業(yè)。

　　最后再回到投資，在去年美聯(lián)儲的大幅放水之下，M2的增速高達25%，如果投資沒有辦法跑贏貨幣超發(fā)，其實就沒有任何意義。那該如何跑贏M2?蔣宇捷總結(jié)了五點：“第一，要有好的內(nèi)在價值，什么是好的內(nèi)在價值?最根本的評估企業(yè)股票價值的要素其實就在于這個公司未來能夠創(chuàng)造的現(xiàn)金流。第二是高增長，就是具有很高的增速。第三是持續(xù)時間長。第四是集中度不斷提升。第五是具有強大的護城河。第六是稀缺。我認為好的SaaS公司完全滿足所有的條件，即便不獲得新客戶，每年都可以保持超過20%、50%的增長，這告訴我們，這是我們這個時代對抗通脹最好的辦法。”

　　“而具體到投資策略上，我們可以選擇的標(biāo)的有幾類：第一是平臺指數(shù)，第二是垂直行業(yè)龍頭，第三是黑馬。如果你的目標(biāo)是長期跑贏通脹，我覺得你可以買平臺和指數(shù)，任何時候都可以買，背后有幾點原因。第一是行業(yè)的增長和公司業(yè)務(wù)的增長，SaaS化就是這個時代最大的趨勢。第二，不要預(yù)測市場，第三是接受合理估值，好的公司一定是估值高的。第四，不要想賺到所有的錢，好的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)是非常稀缺的，如果不是好公司，它的回報是沒有上限的，但是猶豫的話會錯失良機。所以不要想賺到所有的錢，如果公司很好，你可以用時間換取空間。”

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