虎牙直播日前公布了IPO后真正經(jīng)受考驗(yàn)的2018Q2財(cái)報(bào)。營(yíng)收翻倍增長(zhǎng)，毛利與變現(xiàn)能力穩(wěn)步提升。

　　盡管IPO后公允值變化導(dǎo)致巨虧，并一度重挫當(dāng)日股價(jià)，但一次性財(cái)務(wù)處理反映的不是虎牙財(cái)務(wù)基本面。

　　夸克關(guān)注的焦點(diǎn)，不在Q2短期數(shù)據(jù)，而在于Q2財(cái)報(bào)暗示、傳遞出來(lái)的一些中長(zhǎng)期發(fā)展信號(hào)。

　　我們認(rèn)為，這里面隱含著虎牙未來(lái)一個(gè)周期的商業(yè)模式變化，必將影響它的成長(zhǎng)性與投資價(jià)值。

　　財(cái)報(bào)發(fā)布后分析師會(huì)議上，歡聚時(shí)代董事長(zhǎng)兼代理CEO、虎牙董事長(zhǎng)李學(xué)凌、虎牙直播CEO董榮杰等人談到了營(yíng)收、毛利、廣告變現(xiàn)、成本控制、技術(shù)研發(fā)等諸多要素。 但若說(shuō)關(guān)鍵的部分，夸克點(diǎn)評(píng)認(rèn)為，在于傳遞了以下三個(gè)方面的信息：一、虎牙將強(qiáng)力涉入全球電競(jìng)行業(yè)。

　　二、繼續(xù)擴(kuò)張游戲直播業(yè)，在年初國(guó)際化平臺(tái)基礎(chǔ)上，優(yōu)先深耕東南亞市場(chǎng);三、在YY支持下，繼續(xù)強(qiáng)化與騰訊集團(tuán)游戲與電競(jìng)業(yè)務(wù)的全面合作。

　　這三點(diǎn)信息，屬于財(cái)報(bào)基礎(chǔ)內(nèi)容，也是李學(xué)凌財(cái)報(bào)會(huì)前致辭、董榮杰財(cái)報(bào)后分析師會(huì)議上所做的描述，非常清晰。

　　李學(xué)凌的說(shuō)法：“從全球來(lái)看，電競(jìng)已成為一種現(xiàn)象，吸引了大量新游戲玩家和更大觀眾群，憑借直播行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者YY以及游戲巨頭騰訊強(qiáng)大的資源和支持，我們相信虎牙將利用中國(guó)和全球蓬勃發(fā)展的電子競(jìng)技市場(chǎng)來(lái)鞏固其領(lǐng)導(dǎo)地位。”

　　若你熟悉虎牙游戲直播，或能回顧起過(guò)去半年多來(lái)它與騰訊游戲業(yè)務(wù)的一些合作動(dòng)向：雙方自今年1月已達(dá)成戰(zhàn)略性合作意向;3月，騰訊突擊入股虎牙，搭上后者IPO便車(chē)，雙方強(qiáng)調(diào)將走向全面合作。只是說(shuō)，一些方面尚未細(xì)化下來(lái)。

　　2018年Q2財(cái)報(bào)，傳遞的三大關(guān)鍵信息，正是雙方全面戰(zhàn)略合作的落地。

　　可以判斷，在Q2營(yíng)收翻倍基礎(chǔ)上，本就是兩大旺季的Q3與Q4，將會(huì)推動(dòng)虎牙2018年獲得一個(gè)更好的收成。

　　當(dāng)然，好事者可能認(rèn)為，虎牙如此全面擁抱騰訊，未來(lái)勢(shì)必在上游游戲內(nèi)容方面導(dǎo)致單一客戶占比太高，形成依賴，堆高運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

　　這確實(shí)也是夸克擔(dān)心的一面。不過(guò)，若考慮到騰訊的第二大股東地位、游戲主業(yè)的市占與海內(nèi)外影響力，再結(jié)合游戲直播平臺(tái)(虎牙)與游戲內(nèi)容平臺(tái)(騰訊)之間的高度協(xié)同關(guān)系，至少這個(gè)階段，全面擁抱騰訊，在游戲內(nèi)容資源、品牌輻射、海內(nèi)外網(wǎng)絡(luò)支撐等方面，完全符合虎牙的利益。

　　何況，騰訊還投資并控股了斗魚(yú)，呵呵。騰訊雖大，某些資源也越來(lái)越呈現(xiàn)為稀缺狀態(tài)。老實(shí)說(shuō)，虎牙Q2財(cái)報(bào)傳遞這些信息，斗魚(yú)那邊肯定酸楚得很，它畢竟已經(jīng)是騰訊控股子公司。

　　不過(guò)，博弈的心理有時(shí)就是如此。越是資本關(guān)系控制緊密的，越可能要顯得“中立”。因?yàn)槎肤~(yú)“可控”。而騰訊只是虎牙二股東，如果不能進(jìn)一步強(qiáng)化合作，這個(gè)已經(jīng)IPO的小巨頭，有可能牽手其他更多陣營(yíng)，它的勢(shì)能很難掌控。

　　我們看到，在一些非游戲領(lǐng)域，虎牙與阿里系企業(yè)早有牽手合作。它展示了一個(gè)開(kāi)放平臺(tái)的氣質(zhì)。

　　夸克認(rèn)為，此刻的騰訊，一定期望通過(guò)全面的合作加深與虎牙的關(guān)系，即便資本層面無(wú)法真正控制，但至少業(yè)務(wù)層面可以捆綁更深。斗魚(yú)資本關(guān)系“可控”，業(yè)務(wù)層面反而可能會(huì)有些尷尬。

　　這種局面，可能會(huì)促使虎牙與斗魚(yú)之間出現(xiàn)比較微妙的關(guān)系。有很多人猜測(cè)不排除合并，這里我們不做任何猜測(cè)，畢竟這還是不確定性的世界。

　　繞遠(yuǎn)了一些。我們回到剛才的話題上。

　　獲得騰訊游戲、電競(jìng)主業(yè)的支撐，于虎牙來(lái)說(shuō)，落在主業(yè)層面，所能帶來(lái)的短中長(zhǎng)期成效并不一致。Q2財(cái)報(bào)傳遞的關(guān)鍵信息里，有虎牙的節(jié)奏把控：

　　一、在YY、騰訊支撐下，游戲直播業(yè)務(wù)基本屬于“明火”。無(wú)論是國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)還是國(guó)際化拓展，都能獲得預(yù)期中的成長(zhǎng)。

　　就是說(shuō)，游戲直播概念走向成熟，有了巨頭幫襯，可以大幅消除未來(lái)一個(gè)較長(zhǎng)周期的不確定性，首先能讓整個(gè)公司立于不敗之地，穩(wěn)健運(yùn)營(yíng)。這能喚起資本市場(chǎng)的基礎(chǔ)認(rèn)知，有利于市值管理。

　　但明火型的業(yè)務(wù)，即便增長(zhǎng)穩(wěn)健，也會(huì)缺乏一些想象空間。財(cái)務(wù)面可能出色，但于資本市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，機(jī)構(gòu)可能會(huì)認(rèn)為你缺乏更大的成長(zhǎng)預(yù)期。

　　加上剛才說(shuō)的，捆綁騰訊雖然于業(yè)務(wù)有利，但也會(huì)導(dǎo)致單一客戶過(guò)于集中，引發(fā)投資者質(zhì)疑，會(huì)懷疑你缺乏創(chuàng)新、開(kāi)拓更多成長(zhǎng)渠道的能力。所以，此刻的虎牙，必須盡快對(duì)外展示未來(lái)一個(gè)周期的愿景。也就是說(shuō)，它必須對(duì)外初步描繪出一種新的成長(zhǎng)邏輯。

　　這當(dāng)然也可以說(shuō)是一個(gè)新的故事，無(wú)可厚非。

　　那么，這個(gè)初步的愿景、成長(zhǎng)落地到底是什么呢?

　　那就是——

　　二、“硝煙”狀態(tài)中的電競(jìng)。

　　為什么用了“硝煙”一詞。因?yàn)椋统砷L(zhǎng)的預(yù)期來(lái)說(shuō)，資本市場(chǎng)更喜歡硝煙，喜歡未來(lái)，而不喜歡你反復(fù)講述已經(jīng)呈現(xiàn)為“明火”狀態(tài)的確定性業(yè)務(wù)。

　　當(dāng)然，虎牙這塊業(yè)務(wù)，不可能從資本市場(chǎng)出發(fā)，而必定是源于它現(xiàn)有的主業(yè)，也就是游戲直播業(yè)務(wù)。

　　這種邏輯在于，游戲內(nèi)容平臺(tái)與游戲直播平臺(tái)之間是一種上下游合作與協(xié)同的關(guān)系，直播能挖掘、放大游戲業(yè)的價(jià)值，讓它走出游戲概念，走向泛娛樂(lè)社會(huì)。

　　而電競(jìng)業(yè)的價(jià)值在于，它不是主要側(cè)重線上形態(tài)的“直播”，而是一種線上線下高度融合的全新的產(chǎn)業(yè)鏈。形式上，它具有過(guò)去說(shuō)的O2O業(yè)務(wù)特征。而今，它已經(jīng)具有全渠道、全鏈路、全場(chǎng)景的全域特征，本質(zhì)上，它也是一種所謂的“新零售”形態(tài)。

　　虎牙涉入電競(jìng)，雖然表面從直播切入，但它著眼于一種價(jià)值鏈的重構(gòu)。過(guò)去半年多，我們看到，借助多項(xiàng)自創(chuàng)、嫁接的電競(jìng)賽事，這個(gè)小巨頭的觸達(dá)力突然強(qiáng)大許多。

　　Q2財(cái)報(bào)與會(huì)后分析師會(huì)議中，虎牙主要突出了電競(jìng)的風(fēng)口趨勢(shì)，海內(nèi)外賽事層面的合作，尤其是獨(dú)家合作與獨(dú)立創(chuàng)設(shè)的部分。但沒(méi)有展開(kāi)更多。

　　夸克想提醒兩個(gè)方面的價(jià)值：

　　1、電競(jìng)不僅是一種業(yè)務(wù)形態(tài)，更是一種平臺(tái)化戰(zhàn)略，也是一種生態(tài)構(gòu)建策戰(zhàn)略。

　　因?yàn)椋覀兡軌蚩吹剑擞螒驑I(yè)的內(nèi)容、軟硬件、智能設(shè)備、運(yùn)營(yíng)平臺(tái)外，還有物理空間或商業(yè)地產(chǎn)、周?chē)涮椎墓苍O(shè)施尤其吃喝玩樂(lè)行，當(dāng)然還有諸多2C端的入口服務(wù)，涉及票務(wù)等等。

　　你會(huì)發(fā)現(xiàn)，虎牙的場(chǎng)景，雖然基于游戲直播主業(yè)，但它未來(lái)所要整合的資源遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)游戲業(yè)本身。這個(gè)里面隱含著2B、2C的巨大商機(jī)。

　　未來(lái)的虎牙，不是直播平臺(tái)概念，而是一種現(xiàn)場(chǎng)娛樂(lè)業(yè)的“運(yùn)營(yíng)商”概念!它有許多扮演基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)的想象空間。

　　2、電競(jìng)能幫虎牙滲透許多線下關(guān)聯(lián)較緊的場(chǎng)景，不但能放大游戲直播的業(yè)務(wù)，更能反哺“直播”，推動(dòng)“直播”走出目前過(guò)度依賴游戲業(yè)的現(xiàn)狀，走向“直播+”模式。也就是說(shuō)，未來(lái)的“直播”，將是許多場(chǎng)景的構(gòu)建利器。

　　這一點(diǎn)，董榮杰過(guò)去一年多次強(qiáng)調(diào)過(guò)。最近一次是，他接受雷建平采訪時(shí)，強(qiáng)調(diào)了教育業(yè)場(chǎng)景的直播價(jià)值。

　　顯然，這兩個(gè)維度里，隱含著虎牙更大的愿景。它能推動(dòng)這家游戲直播小巨頭走向更大的舞臺(tái)。

　　而夸克也明確地判斷，布局電競(jìng)業(yè)，也將是虎牙走出中短期過(guò)于依賴騰訊資源的關(guān)鍵戰(zhàn)略。因?yàn)椋坏┻@個(gè)模式運(yùn)營(yíng)成熟，騰訊等游戲內(nèi)容提供商與運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，就不是整個(gè)價(jià)值鏈上最核心的部分，它們只是整個(gè)龐大的電競(jìng)平臺(tái)上的一個(gè)服務(wù)品類，單一的游戲僅止于一個(gè)SKU的概念。未來(lái)的電競(jìng)舞臺(tái)上，會(huì)有遠(yuǎn)超出游戲概念的泛娛樂(lè)服務(wù)。

　　所以，夸克認(rèn)為，電競(jìng)就是虎牙的一個(gè)中長(zhǎng)期愿景，也是它此刻面向資本市場(chǎng)所能清晰講述的合理的成長(zhǎng)邏輯。我們確實(shí)看到，無(wú)論是政策面、消費(fèi)趨勢(shì)面、泛娛樂(lè)產(chǎn)業(yè)升級(jí)面、ICT基礎(chǔ)設(shè)施乃至整個(gè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的動(dòng)向里，電競(jìng)業(yè)等現(xiàn)場(chǎng)娛樂(lè)服務(wù)，都有望成為下一輪競(jìng)逐的熱點(diǎn)。

　　同樣，在這個(gè)層面上，我們說(shuō)，虎牙是在用中短期全面擁抱騰訊的方式，努力在中長(zhǎng)期的視野里走出騰訊的捆綁，走向更為獨(dú)立的路徑。

　　這樣說(shuō)，好像是在撥弄虎牙與騰訊之間的緊密關(guān)系。

　　好事者會(huì)說(shuō)，3月份突擊投資入股時(shí)，協(xié)議條款里，有這樣一條，說(shuō)是未來(lái)騰訊有通過(guò)市場(chǎng)公平價(jià)格獲得虎牙51%股份的權(quán)利。聽(tīng)上去，好像虎牙早晚也會(huì)完全入那騰訊之甕。

　　夸克點(diǎn)評(píng)確實(shí)也看到了這一條款的基本描述，雖然并不了解更多細(xì)節(jié)。但就2018年3月的局面來(lái)說(shuō)，考慮到長(zhǎng)遠(yuǎn)，騰訊需要虎牙，可能甚于虎牙需要騰訊。否則，騰訊應(yīng)該不會(huì)幾乎同一天宣布同時(shí)投資虎牙與斗魚(yú)。它一定看到了虎牙身上某種不同的氣質(zhì)。

　　這不是猜測(cè)。因?yàn)椋覀兛吹剑v訊也正在轉(zhuǎn)變策略，落實(shí)一場(chǎng)全新的轉(zhuǎn)型：游戲業(yè)短期仍是主業(yè)，但在馬化騰年初的表達(dá)里，它已降到50%以下，而要壯大這塊業(yè)務(wù)，他強(qiáng)調(diào)了直播、社交、短視頻的價(jià)值。這里面明顯吻合著虎牙們的世界。而事實(shí)上，騰訊已經(jīng)制定了“科技+文化”的轉(zhuǎn)型方向，開(kāi)始強(qiáng)化B端的服務(wù)。

　　在這個(gè)大的背景中，虎牙們既能進(jìn)一步壯大騰訊的主業(yè)，也能幫它創(chuàng)造戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的緩沖帶，降低許多運(yùn)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)。

　　接著分析。我們說(shuō)，騰訊理論上盡管擁有未來(lái)獲得虎牙51%股份的權(quán)利，但幕后恐怕不會(huì)那么容易。這不是純粹資本的事。背后涉及到一家新銳平臺(tái)未來(lái)的運(yùn)營(yíng)獨(dú)立性問(wèn)題。

　　夸克的判斷是，騰訊想實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)非常困難。主要有以下幾點(diǎn)：

　　一、盡管不掌握協(xié)議條款的細(xì)節(jié)，但從虎牙掛牌地看，幕后不排除有同股不同權(quán)的制度設(shè)計(jì)。形式上，自然人大股東李學(xué)凌與董榮杰都是虎牙母體YY的一致行動(dòng)人。二、人的因素。

　　關(guān)于這第二點(diǎn)，夸克建議讀者多了解一下虎牙與母體YY的背景，尤其是歡聚時(shí)代創(chuàng)始人李學(xué)凌的創(chuàng)業(yè)履歷，當(dāng)然也包括多年搭檔董榮杰的背景。因?yàn)椋銜?huì)從中覺(jué)察到，他們身上的一種獨(dú)立性。

　　這里不準(zhǔn)備講述太多李學(xué)凌的故事，但要提幾件事。多玩創(chuàng)立后，曾多次成為互聯(lián)網(wǎng)巨頭們覬覦的對(duì)象。

　　2008年年初，巨人美國(guó)掛牌后，史玉柱要收購(gòu)多玩。當(dāng)時(shí)李學(xué)凌已融到1100萬(wàn)美元，直接拒絕了他;2010年，騰訊提出1.5億美元現(xiàn)金收購(gòu)多玩，并答應(yīng)給李學(xué)凌40%的股份。李一度猶豫，征求過(guò)雷軍意見(jiàn)，后者甚至建議接受。而在征詢過(guò)家人以及全體高管意見(jiàn)后，他最后再度拒絕。據(jù)說(shuō)李學(xué)凌為此淚灑當(dāng)場(chǎng)。

　　此后多玩遭遇騰訊多路阻擊，后者甚至終止一切已簽合同。但YY仍還是在騰訊主戰(zhàn)場(chǎng)成長(zhǎng)起來(lái)。若想體會(huì)那個(gè)周期它與騰訊的博弈，可閱讀一下2011年李學(xué)凌在微博上寫(xiě)的一篇文章《李學(xué)凌：我想對(duì)馬化騰說(shuō)》。

　　你會(huì)發(fā)現(xiàn)，前不久潘亂說(shuō)的“騰訊沒(méi)有夢(mèng)想”，至少標(biāo)題其實(shí)沒(méi)新意。李學(xué)凌在文章中明確地說(shuō)，騰訊是一家沒(méi)有“理想”的公司，它對(duì)創(chuàng)業(yè)型公司有透支、壓制的負(fù)面效應(yīng)。這文章雖不像潘亂梳理得那么長(zhǎng)(更多是跟騰訊變遷有關(guān))，仍還是點(diǎn)中了騰訊的某種特質(zhì)。

　　之后2012年，YY在美上市，至今已成中國(guó)領(lǐng)先的互動(dòng)直播平臺(tái)型公司。

　　回溯這點(diǎn)，絕非撥弄騰訊與YY的關(guān)系。畢竟8年過(guò)去，騰訊的開(kāi)放策略，很大程度上已重塑了它與周遭的合作關(guān)系。虎牙雖脫胎YY，能與騰訊建立如此深的合作，至少顯示了這個(gè)階段企業(yè)家開(kāi)放的心胸與自信。這也是中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)業(yè)富有價(jià)值的一面。

　　但夸克主要是讓讀者看到李學(xué)凌與董榮杰身上的一種獨(dú)立氣質(zhì)。李學(xué)凌如此，董榮杰也有傳承。董2006年加入歡聚時(shí)代，經(jīng)歷過(guò)創(chuàng)業(yè)維艱周期。他看到過(guò)李學(xué)凌拒絕收購(gòu)的獨(dú)立堅(jiān)守。而他能在YY成長(zhǎng)起來(lái)，并深得李學(xué)凌信任，主導(dǎo)帶出一個(gè)虎牙，應(yīng)該展示了他的特質(zhì)。

　　這里再度引述一下李學(xué)凌此前在公司內(nèi)部年會(huì)上評(píng)價(jià)董的一段話：“什么叫創(chuàng)始人?創(chuàng)始人不是剛好前幾的那幾個(gè)人。創(chuàng)始人是始終跟企業(yè)在一起，經(jīng)歷過(guò)所有苦難挫折，最終帶領(lǐng)企業(yè)走向最高峰的那幾個(gè)人。董榮杰就是這樣的人。”

　　如果沒(méi)有強(qiáng)烈認(rèn)同，如此直白表達(dá)會(huì)很尷尬。這里面有李學(xué)凌對(duì)董榮杰以及虎牙未來(lái)的期待。

　　沖這點(diǎn)，夸克認(rèn)為，盡管騰訊未來(lái)有獲得虎牙51%股份的權(quán)利，但想實(shí)現(xiàn)，不會(huì)容易。

　　還要看到，雖然李學(xué)凌投資過(guò)許多項(xiàng)目，但在內(nèi)部版圖上，虎牙目前可是他曾經(jīng)傾心并重金傾斜孵化出來(lái)的生態(tài)型平臺(tái)。

　　此刻的虎牙與YY，絕不是簡(jiǎn)單的母子關(guān)系，而是命運(yùn)共同體。它們的某些業(yè)務(wù)不僅長(zhǎng)在一起，而從成長(zhǎng)速度來(lái)看，不排除出現(xiàn)“母以子貴”的局面。也就是說(shuō)，虎牙應(yīng)該會(huì)成為YY版圖中最為關(guān)鍵的產(chǎn)業(yè)力量。若只從營(yíng)收來(lái)說(shuō)，我們判斷，2020年，或許更早，虎牙的營(yíng)收不排除超過(guò)YY其他業(yè)務(wù)總營(yíng)收。

　　在這視角下，除非虎牙未來(lái)運(yùn)營(yíng)出現(xiàn)重大危機(jī)、失控，或持續(xù)虧損形成無(wú)法容忍的拖累，YY應(yīng)該不會(huì)忍看它在未來(lái)落入騰訊之手。

　　不要覺(jué)得延伸到線下只是董榮杰或虎牙的策略。其實(shí)，多年前，李學(xué)凌就意識(shí)到了：2014年，也就是虎牙從YY業(yè)務(wù)部升級(jí)為子公司那年，李在百度聯(lián)盟大會(huì)上說(shuō)，未來(lái)要特別重視線下的世界，尤其一些傳統(tǒng)行業(yè)，10年后，它們很有可能反過(guò)來(lái)顛覆“互聯(lián)網(wǎng)”。因?yàn)椋磥?lái)，幾乎所有行業(yè)都會(huì)經(jīng)歷數(shù)字化進(jìn)程，“互聯(lián)網(wǎng)”不再是新鮮的東西。

　　我們相信，在YY與虎牙的維度上，李學(xué)凌、董榮杰有將業(yè)務(wù)延伸到線下世界的強(qiáng)烈意識(shí)。此刻的電競(jìng)，恐怕是最為自然的路徑了：既不脫離主業(yè)，又迎合產(chǎn)業(yè)政策與消費(fèi)升級(jí)。同時(shí)，這行業(yè)剛剛起步，并沒(méi)形成什么格局。以游戲直播的路徑介入，具有統(tǒng)攝的平臺(tái)化效應(yīng)。

　　再度聲明一下，夸克做出上述判斷，不是撥弄YY、虎牙與騰訊的關(guān)系。這周期，虎牙的主業(yè)一定還是游戲直播業(yè)務(wù)，電競(jìng)的世界，要建立成熟、穩(wěn)定的價(jià)值鏈，需要一個(gè)較長(zhǎng)周期。接受騰訊投資的虎牙，沒(méi)有理由浪費(fèi)騰訊的一些戰(zhàn)略資源。

　　我們之所以做出這種預(yù)判，主要基于中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)業(yè)的良性發(fā)展思考，當(dāng)然也有YY、虎牙以及騰訊等更多公司中長(zhǎng)期的戰(zhàn)略判斷。

　　未來(lái)幾年，虎牙的挑戰(zhàn)在于，如何尋找到一條既可與騰訊等持續(xù)保持合作又不高度依賴騰訊們的發(fā)展路徑。電競(jìng)是一條可行之路，但走下去也絕不容易。因?yàn)椋即笾袊?guó)，只要有一個(gè)風(fēng)口，必定很快就會(huì)有大批的產(chǎn)業(yè)力量蜂擁其中。最后勝出的未必是率先入局的一批。

　　不過(guò)，整體而言，相比大多數(shù)單體的直播同行，至少虎牙已置身于產(chǎn)業(yè)深處，并已初步建立起生態(tài)化的合作，占據(jù)了一個(gè)有利的位置。至于能走多遠(yuǎn)，我們無(wú)法斷言，但會(huì)報(bào)以祝福。