【編者按】

　　對國內消費者而言，小米盒子、天貓魔盒、奇異果TV并不陌生，它們改造了傳統一代電視，讓其搭上互聯網快車，令觀眾能隨時看到更多優質節目。在大洋彼岸，Roku 就是以“電視魔盒”起家，可以理解為美國的“小米盒子”，從而在美國家喻戶曉的。在“疫情”帶來的流媒體利好因素加持下，Roku嶄露頭角，成為資本競相追捧的新星，股價也從2020年3月90美元的低點到如今420多美元，翻了將近五倍。老虎證券此前對Roku的估值為403美元/股。這枚美國的小盒子，還有多大增長潛力?

　　8月4日盤后，流媒體服務平臺Roku發布了2021年第二季度的業績。單季營收達到了6.45億美元，同比增長了81%，高于華爾街一致預期6.13億美元;整體毛利率52.4%，同比提升1120個基點，其中平臺服務毛利率64.8%，同比增長820個基點，環比略下降，主要也是受季節性影響，調整后的EBITDA為1.22億美元，同比扭虧為盈。業績發布后，Roku盤后交易股價大跌近9%。8月5日美股盤中交易，股價已恢復至420美元水平。

截圖來自老虎證券

　　互聯電視潛力仍在釋放，尚未到達增長拐點

　　在用戶增長方面，由于去年Q2的基數較高，Roku在21Q2的表現相對于20Q2持平，季度末活躍賬戶為5510萬。同樣，用戶使用時長也出現了下降，用戶花費時長為174億小時，比21Q1減少了10億小時，同比增加19%。

　　對于這個業績，Roku公司表示滿意。因為核心業務的平臺收入，也就是依賴于CTV(connected TV，互聯電視)的廣告收入達到5.32億美元，增長同比提升117%，說明這項業務的潛力還正在釋放，至少在增長曲線上還未出現拐點。

　　至于用戶使用時長出現的環比下降，主要是因為美國放松了對疫情的管控，整體電視觀看時間出現更廣泛范圍地長期下降。不過與傳統電視相比，全流媒體平臺同比播放的下降為2%，但Roku還逆勢增長了19%，表現優于行業。

　　“觀眾老爺”的胃口難被輕易滿足，小盒子也缺芯

　　CTV是在整個科技行業中，為數不多的正在增長爆發期的賽道。這種高速增長目前在收入上還看不出“減速”、“拐點”。

　　從前瞻的活躍賬戶數據上來看，21Q2比20Q2同比增長了28%，而用戶使用總時長同比增長19%，也就是說用戶的增長帶來的觀看增長的邊際效應在一定程度上開始遞減。

　　為什么這點很重要呢?因為CTV廣告最終還是要考慮效率，而廣告的效率很大程度上取決于觸達的面積，用戶時長就是很重要一點。

　　然后，平均活躍賬戶的增速其實在最近4個季度來看，已經出現了增速下滑。至于這是由于增長到了一定瓶頸期，還是疫情紅利的逐漸褪去，可能需要再更多幾個季度來證明。

　　但是從上游的最大內容服務提供商Netflix的財報來看，觀眾對內容的標準的提高，也是降低流媒體吸引力的重要一點。畢竟內容本身就是內容行業的風險。

　　本季度的硬件毛利率為-5.9%，突然轉負。Roku對此的解釋是硬件成本的上升以及分發和運輸限制，這點其實整個科技行業都有感知。雖然硬件毛利率為負并不是長期趨勢，但是短期內，只要Roku沒有漲價，硬件成本的問題就不是那么容易解決的。

　　Roku的Q3業績指引依舊強勢，但天花板總會到來

　　不過硬件對公司業績的影響微乎其微，且幾乎所有分析師在估值的時候都忽略了硬件業務。

　　另一方面，公司的指引依然很強勢。Q3的收入指引在6.75億美元至6.85億美元，而華爾街一致預期為6.13億美元，相對高出還不少。

　　當然，投資者更關心活躍用戶等先行指標也是不無道理，Roku在盤后交易中大跌，不乏這個原因。從估值的角度，其實是最容易解釋盤后的大跌的。在5月初公布Q1財報的時候，Roku的股價只有300美元左右，近一個季度就漲至最高490美元，相當于超過60%的漲幅，一定程度上也透支了投資者對本季度業績的預期。

截圖來自老虎證券

　　此前老虎證券對Roku的估值，是以2022年15倍的EV/Sales(簡單理解為市銷率)來進行。這樣的情況下，公司估值為403美元/股。

　　無論如何，這些高增長的科技公司要想維持住高估值，簡單唯一條件就是保持高增長，但天花板總會來的，只是時間早晚的問題。

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